기업분석 - 치폴레 (Chipotle) #3

Part 3: 치폴레 Financial 분석

 

1. Revenue, Gross Margin, Net income, Growth 분석

Source : Tikr

치폴레는 지속적으로 빠른 성장과 Margin 향상 등 성장과 안정성 두 마리 토끼를 전부 잡고 있는 전형적으로 좋은 성장주식입니다. 2022년 기준으로 Gross Margin으로는 39.1%, Net income Margin으로는 10.4% 의 탄탄한 마진을 보여주고 있습니다. 하지만 맥도날드와 비교해 본다면 수익성 개선 부분에 있어서는 장기적으로 개선해 나아가야 할 방향성임을 보여줍니다. 아직은 성장주이기 때문에 맥도날드와 1:1 비교는 성립되지 못하긴 합니다.

Source : stockrow

10y ~ 3y까지의 성장률을 본다면 높은 멀티플을 받고 있는 이유를 납득하실 수 있을 겁니다. 꾸준한 성장세를 이어가고 있는 치폴레입니다.

 

4Q와 Annual보고서에는 상당히 중요한 내용들이 많은데 몇 가지만 요약해서 보도록 하겠습니다.

 

- 2022년 치폴레는 236개의 매점을 신규로 오픈했다.

- Comparable restaurant sales (같은 지점 sales)는 4Q에 5.6% 성장했다.

- Comparable restaurant sales (같은 지점 sales)는 2022년에 8% 성장했다.

- 레스토랑 레벨에서의 Operating Margin은 4Q 기준으로 24% 였고, 380bp 상승했다.

- 레스토랑 레벨에서의 Operating Margin은 2022년 기준으로 23.9% 였고, 130bp 상승했다.

 

여기서 주목해봐야 할 점은 성장률이 둔화되고 있다는 점입니다. Comparable restaurant sales 같은 경우 2021년 4Q 성장률은 15.2% 성장했으나, 2022년 4Q에는 5.6% 성장으로 눈에 보이게 성장세가 둔화되고 있는 점이 보입니다. 그렇다면 미래에 리세션 기간 중에 성장률이 꺾이는 현상이 나올 수도 있습니다.

 

 

치폴레는 현재 2023년 1Q기준으로 미국 내 3162개 매장을 보유하고 있습니다. 올해 2023년 250~280개 매장을 더 늘릴 예정이며, 궁극적으로 미국에서는 7000개 매장까지 늘리겠다는 계획이 있습니다. 그렇다면 앞으로 Sales 매출 증가는 단순 계산으로도 2배까지는 증가할 수 있는 여력이 남아있다는 것입니다.

 

또한, 최근 치폴레는 그간 소홀했던 해외 시장으로 진출에도 시도를 할 계획이라는 것을 밝혔습니다. 따라서 장기적 미래 성장성은 여전히 좋아 보입니다.

 

2. 재무 분석과 지불 상환 능력 (Solvency) 분석

2022 10-K

치폴레의 재무제표는 정말 깔끔합니다. Long term, Short term Debt 이 아예 없는 상태인 것을 확인하실 수 있습니다. 하지만 주의 깊게 봐야 하는 점은 역시 Lease liabilities(리스)입니다. 10-K를 천천히 읽다 보면 재무제표상 궁금했던 부분이 자세하게 적어져 있습니다. 치폴레의 Operating Lease Liabilities(운영 리스 부채)는 아직 지급되지 않은 리스비용의 현재 가치를 계산해서 나타난 값입니다. 리스는 평균적으로 1~20년 기간의 리스가 대부분이며 대부분의 계약에는 5년 연장 계약까지 있습니다. 계약기간과 연장계약의 기간을 보면 외부의 변동성에 의해 엄청 큰 폭으로 변동성이 심하지는 않을 것으로 예상됩니다.

위의 자료를 보면 2023년부터 2027년까지 어느 정도의 비용이 들어갈 것인지 알 수 있습니다. 계약 기간 동안 비용 지불의 시간적 분배가 잘 되어있다고 판단이 됩니다.

Current Operating Lease Liabilities 가 1년 이내에 지급해야 하는 리스비용인데 이 부분에 대해서는 지불 상환 능력을 분석하면서 다뤄보겠습니다.

간단하게 Cash Flow Statement를 확인해 보면 현금흐름 창출능력과 Working Captial(운전자본)의 효율화도 이루어지고 있어서 성장주임에도 불구하고 이 추세가 이어진다면 미래에도 따로 외부적으로 financing 이 필요 없을 정도로 효율적인 운영을 하고 있습니다.

 

3. 지불 상환 능력 (Solvency) 분석

 

• Quick ratio = 1.14x
• Current ratio = 1.28x
• Total Cash and Short Term Investments/Total Current Liabilities = 0.98x
• Total Debt/Equity = 157.6%
• Net income/Interest Expenses = 2366.05

주요 지불 상환 능력을 볼 수 있는 지표들을 계산한 결과입니다. 최상은 아니지만 사실 위에서 본 것처럼 연도당 지불해야 하는 리스 가격이 정해져 있기 때문에 이런 지표들이 보이는 ratio 보다 안정적으로 자금을 굴릴 수 있을 것으로 예상합니다.

 

Part 4: Valuation (벨류에이션)

 

저희 더글라스퍼의 목표는 장기 투자 목적으로 기업 분석을 진행합니다. 따라서 DCF valuation 기간은 10년으로 계산하였고, 더글라스퍼가 평가하는 치폴레의 Intrensic Value는 $1778.67입니다. DCF valuation 에는 치폴레의 매년 늘어날 점포수, 매장 효율화, 가장 불확실했던 해외 진출 시나리오까지 보수적으로 FCF를 계산하였습니다.

 

현재 치폴레의 시장 가격을 생각해 보면 저희의 Intrensic Value근처에 벨류에이션이 형성되고 있는 상황이라 현재 가치의 20~30% 더 저렴해진다면 충분한 안전마진으로 생각하고 적극 매수를 진행할 생각입니다. 투자자라면 언제나 자신이 실수할 수 있다는 (Human Error) 생각을 잊어서는 안 됩니다.